近數月來，貨幣供給額三大指標成長率持續下降。尤其表示廣義貨幣供給的M2年增率，由6月份之6.59%跌至7月之 5.96%，不但連續五個月下降，並創下歷史新低，更跌破央行設定的成長目標區6%下限。M2是央行貨幣政策的主要參考指標，它包括通貨淨額、存款貨幣及準貨幣，其多寡反映整體景氣熱絡程度，也就是整體經濟活動動能的相對指標；M2跌破歷史新低所顯示的內在問題，值得我們正視。

使M2年增率下降的因素有三：第一是比較基期因素，即做為比較的基期過高，如去年同月的M2由於某種因素特別高，則會使今年成長率偏低；但以去年整年的貨幣供給8.29%早已偏低的事實觀察，近幾個月M2成長率之下降與此無關。第二是政策性因素，如央行為特定目的採取緊縮的貨幣政策，主動引導M2下降；但眾所周知，現在央行並未採取類似政策，市場尤其銀行猶以錢滿為患，有的銀行甚至還在試圖降低存款利率。第三是經濟因素，由於經濟活動動能降低，導致M2下降。此次貨幣供給成長率下降，既非第一種、亦無第二之政策因素，則應屬第三類之經濟因素所造成。但經濟因素又包含很多因子，其主要有：單純地因股市不振所導致的M2之下降；資金外流；投資活動減少，使資金需求下降。自今年2月以降，股價指數持續下跌，由2月18日之10,393點跌至近日的7,700點，市值跌失近3兆多元，所以有人認為此次M2下降與股市有很大關係。若確實如此，對整體經濟之影響不大，只要股市人氣回籠，M2自然就上升。持此觀點的又多認為，我國經濟基本面表現不錯，只是信心問題，只要政府政策不再搖擺不定，信心恢復，股市就會回復生機。這是相當樂觀的看法，也是單純地把問題踢給新政府的市場自我安慰。

另有人認為，M2下滑應與資金外流、投資活動減少有關，股市下跌應是結果，而非原因。依他們分析，認為外資確已有撤離的動向，本年第二季國際收支順差創近七季以來之新低，這就是資金外流的徵兆。不過，對於為何造成資金之外流，論者仍有不同之看法，至今莫衷一是。

到底什麼是造成近半年M2成長率持續下降的原因？當短期的分析碰到瓶頸的時候，總體而長期的觀察是個解決的方法。其實貨幣供給成長率，本來就是一種相對的指標，易受短期基數影響，必須補以長期的觀察方能準確。我國M2年增率的下跌並非始自最近幾個月，從民國81年起即已呈逐年下跌之勢。當年我國M2年增率為19.94%，次年為16.42%，依次下降至民國87年才稍微回升，但也只是8.76%之低成長；88年再降，今年7月降至5.96%，即是歷史新低。其間我國外匯存底，雖然年年有五、六十億美元孳息收入，卻一直呈橫向爬平之局面，直到去年短期外資明顯流入，才能把存底稍許推高。我們無法想像，如果沒有外資的挹注，台灣股市將會是如何的局面？M2年增率也可能更低。民國70年代一股推動股市、房市的力道，在80年代已完全風消雲散。從此應可瞭解，近半年來M2之持續下跌是長期下跌趨勢中之一節，股市不振、成交量不大所導致之M2之下降只是其結果而非原因。到底我國資金外流有多嚴重？是否仍在正常範圍之內？下列數據應可做為參考。自民國80年至85年間美國對外投資占GNP（國民生產毛額）的0.91%，日本為0.98%，而我國則高達4.3%。其中，對中國大陸投資之此一比率更令人咋舌，我國為美國的80倍、日本的49倍，顯示我國企業西進不是太遲太少，而是太多太快。申言之，我國M2成長率創歷史新低，股市行情低迷，問題源自經濟部，而非財政部，更不是中央銀行。

有人把資金外流的責任歸咎於國內投資環境惡化，此種說法多少帶有「學生不上進，歸責於老師」、「不想下田耕作，推諉土地貧瘠」的味道。如果所有的企業不到中國大陸就無法生存，則世界其他國家的企業，不知如何生存？經驗告訴我們，西移的企業在台很少做升級的努力，根留台灣的企業反能提升其技術的層面。

總之，依長期觀察，最近貨幣供給量成長率的下降，只是持續性下降趨勢中的一段，資金外流則是禍首，這一警訊急需國人去正視它，不能再次試圖迴避這一棘手的問題。

【2000-09-03/經濟日報/2版/財經要聞】