外匯準備拖累兩岸投資績效

開南大學財金系助理教授、財金組特約研究員 孫效孔

關鍵字： 外匯準備 人行 人民幣資產 

中國經常帳順差近來急劇下降，其中投資收益項下的凈逆差，引發許多熱烈的討論。根據大陸外匯管理局的數據，2011年投資收益的凈逆差，已經達到了268億美元。此項逆差的背後成因，就是因為中國的對外投資，幾乎都是由政府所為，台灣方面也有類似的情形。這是一個結構性的現象，兩岸的央行如果不解決這個問題，那麼許多民間辛苦工作得來的產值，終究會被央行的低效率投資吃掉！

 

 

根據大陸外匯局公布的《國際投資頭寸表》，2011年底對外資產累計為4.7兆美元，對外負債則為2兆美元。對外投資收益為1280億美元，而對外負債的成本為1549億美元，因此凈逆差為268億美元。對外資產累計收益率為2.7%，對外負債成本累計為則為5.2%，外資在大陸的投資收益率比為對外資產高了近93%。

外匯局國際收支司指出，大陸對外投資以外匯儲備運用為主，其次才是民間投資，投資標的主要是國外的債權資產。但是外來投資以直接投資為主，主要標的是股權投資，所以報酬率高於央行對外的債權投資。依照這個邏輯來說，擁有龐大外匯準備資產的日本以及台灣，也都會發生這個問題。

 

 

但是，如果我們看看美國聯準會的資產負債表，卻可以得到一些特別的啟示。在其2012年4月的2.85兆美元資產中，有59%是美國國債，29%是聯邦政府保證的不動產債券，外匯準備資產僅占5.2%。

相較於美國聯準會，中國的3兆3千億美元外匯準備，占其總資產4.5兆的73%！而台灣央行持有的3千9百億美元外匯準備，在其4千6百億的總資產中，所占的比例竟然更高達84.7%！

由此看來，兩岸央行的外匯準備在資產中比例偏高，這些資產的投資管道有限，報酬率又向來偏低，而兩岸央行卻都沒有減持的打算。兩岸央行的資產，可說是完全靠美元撐著，這個現象對台灣而言並不太大，但對大陸來說已經形成了嚴重的問題。在台灣民間對外投資是央行的1.9倍，但在資本管制的大陸，政府管理過多的外匯資產，不但長期耗損資產的生產力，更嚴重妨礙人民幣的國際化。

 

 

以美國而言，聯準會不太需要國際準備資產，因為它可直接用美元資產當作美元的發行準備。事實上,自從布列頓森林制度瓦解之後，國際上並無 '法定' 的外匯準備貨幣，只是大家仍然習慣採用美元作為外匯準備，後來歐元因為走強而被納入，都是基於這種心理現象。

大陸持有再多的外匯準備，也不能讓人民幣更強勢或更國際化(其實持有美元或美債越多越不利人民幣國際化)，而減持美元外匯準備也不會弱化人民幣或阻礙人民幣國際化。

 

 

要解決外匯準備長期收益過低的問題，不論是大陸或者是台灣，都必須另尋途徑來管理準備資產。大陸選項之一是降低出超，在維持出口成長下擴大進口，而另一選項當然是推動人民幣作為準備貨幣。即使人民幣尚未充分國際化，人行仍應參考美國聯準會的做法，在貨幣準備中逐步增持人民幣資產，並積極減持美元資產。台灣的貨幣準備資產，如果現階段不適合投資於大陸，便需要降低外匯準備。當大陸資本項目管制消除後，台灣即應增持大陸國債作為準備資產。

(本文刊載於101年5月7日旺報A2版之社評，原標題為「解決國際投資收益逆差問題」)