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「影子銀行家」張化橋:內銀藏泡沫無損投資價值
2013/10/03 21:19
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「影子銀行家」張化橋:內銀藏泡沫無損投資價值




2011 年中,有「民企之父」之稱的張化橋辭任了瑞銀投資銀行業務副主管這份高薪厚職,卻沒有加入另一間投行,當他離開國金二期的辦公室,作了一個令大家大吃一驚的決定:隻身前往廣州,加入一家「影子銀行」——廣州萬穗小額貸款公司。不過這名懷着改革夢想的「金融貴族」,未能成功令萬穗找到能大展拳腳的盈利模式,然而,他卻對中國銀行系統更加深了解,「我覺得中國的銀行業正在往泡沫危機的方向走,但另一方面,我看好銀行板塊的股價表現」。

明報記者魏嘉儀、陸振球

攝影郭慶輝

張化橋前年離開瑞銀去到廣州萬穗出任新董事長,但由於政策限制,萬穗發展處處受到掣肘。一年後張化橋離開萬穗的日常運營職位,開創了慢牛投資公司,主要投資他們認為商業模式有潛力的小貸公司。

信貸泡沫將掀中國金融海嘯

張化橋在新書《影子銀行危局中國的金融海嘯?》中,提到不少投資者認為美國部署退市,金融海嘯危機已過,卻忽略中國累積了二三十年的信貸泡沫,正醞釀全球新一浪海嘯。

魔鬼藏身銀行體系

泡沫的源頭,是否就是當前受人詬病的「影子銀行」呢?

張化橋在書中提到,自己跳進人稱「美國次按危機源頭」的影子銀行裏,發現影子銀行很大程度上被妖魔化了, 「相較傳統銀行,影子銀行更為多樣化,並擁有合法的客戶基礎。更重要的是,影子銀行所蒙受的損失,通常被企業家自己消化吸收」。

借貸成特權階級專利加速兩極化

「我認為中國現在已經在積累信貸泡沫,但影子銀行僅僅是魔鬼的影子,真正的魔鬼仍在銀行體系裏。」張化橋認為,影子銀行之所以在中國蓬勃發展,原因是長期的「金融遏抑」。由於銀行利率始終在低位徘徊,從1990 年代起中國曾出現3 次歷時較長的負真實利率時期(即銀行的存款利率低於通脹率), 「存款者不得不尋找更有利可圖的金融產品,而負利率讓中國人錯誤認為貸款利率低,低質量的投資項目看來也不錯,信貸膨脹就開始了,隨之而來的是高通脹水平」。

過去12 年中國的貨幣供應量(M2)錄得17.7%的複合年增長率,單是2013 年5 月,還在以15.8%的按年增幅上升,遠高於GDP 的增幅。張化橋表示,有限的信貸額度令銀行借貸成為特權階級的專利,高通脹又進一步蠶食普通民眾購房和其他消費的能力, 「這是中國兩極分化的根本原因」。

內銀「背靠祖國」壞帳雖大難倒下

張化橋可以一口氣羅列中國銀行業的種種弊端,但他話鋒一轉,表示中國的銀行仍享受可觀增長。

談到6 月的「錢荒」,他大斥這是虛張聲勢,人行作為「最終貸款人」,寵慣商業銀行,並將為它們的壞帳包底。另一方面,縱使銀行壞帳率高達10%,亦不是銀行業績表現的決定因素,只要貸款需求和宏觀經濟向好,銀行就會繼續增長, 「中國人存款觀念很強,而且對政府為銀行包底有信心,所以並不關心銀行的壞帳是否嚴重」。

張化橋新書裏寫對內銀看法的一章,題目叫「不能戰勝它們,就加入它們」,講的就是儘管銀行存在嚴重問題,但仍獲得豐厚利潤,而且目前銀行的估值很吸引,預測市盈率約為6 至7 倍,股息率為5 厘,未來5 至10 年看,這個回報率是很不錯的,而最重要是有關形勢較長期不會有太大改變。

持有重農行民行H 股

張化橋看好銀行板塊,會稱若要投資,買在港上市的內銀H 股,會勝於內地上市的A 股,原因是香港的資金成本較低和投資者基礎較佳,長期下會令H 股的估值較佳。他自己便持有重農行(3618)和民生銀行(1988)這兩家主推中小額貸款的H 股。


港樓價難跌五成內地客將重臨




張化橋在瑞銀研究部時的上司陸東,最近預測香港樓價在未來兩年最差情况下可跌一半,張卻認為香港樓價不大可能大跌。

港樓價與供樓負擔關係不大

他指出: 「現時太多人睇淡香港樓市,而在投資市場,通常市場表現會與多數人的看法相反。」

張又認為,雖有分析指香港樓價已經與市民的收入和供樓負擔脫節,但過去數據表明,香港樓價與港人收入和供樓負擔水平的關係不大,更何况有不少人包括內地客和東南亞等地區的有錢人,都對香港物業有興趣。他續稱: 「雖然在買家印花稅(BSD)政策下,不少內地客會暫停買香港樓,但再過一、兩年,有關政策的效力會慢慢消失,我看香港樓價還有上升的空間。」

事實上,居港19 年的張化橋,除了在2007年以2380 萬元買入了南區貝沙灣一個建築面積2300 多呎的高層單住自住,他的妻子也在去年以3000 多萬元買入南灣一個高層單位作投資用途。

長期負利率內地樓價屢壓不下

對於內地樓市,他認為政府屢壓不下的原因是長期負利率,他在書中寫道,過去20 多年內地的平均通脹率介乎5%至10%,但存款利率一般只有約2%,人們為了保值,自然跑去買樓。

不過,張指內地樓價已升了很多年,「只有傻瓜才會在高位接貨」,所以他不會考慮在內地投資物業。


離投行攻小貸屢碰壁仍看好




張化橋仍在瑞銀任職時,已經開始關注中國影子銀行。走訪了40、50 家小貸公司之後,投資了其中3 家,更在2011 年離開瑞銀,應聘成為廣州萬穗的新董事長,親力親為搞小額貸款。但一年來親身經歷太多阻力,令本來躊躇滿志的張化橋感到沮喪, 「可是我還會繼續看好小貸行業,而且逐漸找到能發展壯大的經營模式」。

「在中國開展小額貸款的限制太多了。」張化橋感嘆道。比如在大多數省份,監管部門不允許小貸公司留存未分配利潤,大大限制了它們發展壯大的資本。另外大部分小貸公司的經營模式,是局限在某個地區放貸,由於監管太多,要將業務拓展到其他區域難度很大,萬穗當時採用的也是這種模式。

官員辦公室搬到Golf 場K 房

「在中國辦事, 監管部門是一個很難過的(門)檻,很多官員的辦公室,都搬到高爾夫球場和KTV(即卡啦OK)去了。」在外資銀行工作了20 年的張化橋笑稱, 「我所能做的就是請官員吃個普通午餐或晚餐」,對於部分無意改善民生的官員,他很快失去了耐性。

著書自爆小貸「失敗史」

張化橋笑稱,他的新書講的就是自己在萬穗遇到各路困難、最終沒能成功的經歷, 「我太太常質問我,都失敗了,幹嗎還寫本書把醜事揚出去呢?」他認為在萬穗的失敗,並非證明小貸行業沒有前景,只是盈利模式要改變。

讚阿里藉互聯網證券化小貸

張化橋認為,善用IT 和互聯網,是繞開監管、拓展市場的可行途徑。他提及近期阿里巴巴金融首試小貸資產證券化,由於這是創新的概念,沒有相關法規,很大程度上逃過繁瑣苛刻的監管。「善用網絡不僅能打破地域限制,還可以迅速收集到借款人的信用情况,壞帳風險降低的同時效率很高, 也許能在不遠的未來撼動中國金融業。」

另外,他認為另一可為小貸打出新天地的方法,是與大銀行合作,成為他們的「放貸助手」,利用其財力,藉以繞過槓桿率限制,顯著提高放貸能力。
三離瑞銀改變深控最具成就感




從投行的研究員,到國企的「揸fit 人」,又回投行轉做業務主管,再來到小貸行業試水,張化橋經歷過不少性質完全不同的職位。回憶起來,他說最開心的經歷,是在國企深圳控股(0604)擔任首席營運官的兩年半。

「要離開深控我是瘋了吧」

張化橋2006 年3 月第二度離開瑞銀,加入深控。他在深控的主要工作,是處置非核心資產,令深控得以將資源集中投入到房地產業務中。他2008 年離開深控時在博客裏面寫道,兩年半來,參與了16 項非核心資產的處置,收回現金近45 億元人民幣。在資本市場,公司透明度提高,並兩次增發新股,集資近22 億元。

「當我發現原來一家企業真的可以因為我的努力,而有了一些改變,那種成就感是無與倫比的。離開的時候,我一再問自己,要離開深控,我是瘋了吧!」

說到離開的原因,張化橋說其中之一,是他的老東家瑞銀多次邀請他回巢。他在瑞銀先後工作了三次,一共11 年,其間幾次因在報告中揭露企業醜聞而被起訴,均得到瑞銀力挺。回歸瑞銀的另外一個原因, 「是我的妻子對我離開投行不贊同」。張化橋回憶他到深控上班第一天,妻子劉亞英看到他在尖沙嘴「簡陋」的辦公室, 「眼中閃着淚花」,問了一句「中環IFC(國金二期)究竟有什麽不好?」。

當他2011 年再次放棄瑞銀高薪厚職,開始小貸公司生涯時,更強烈地感受到妻子的憂慮。曾經在私人銀行擔任客戶經理的妻子當時已經成為全職主婦,張化橋辭職後家中已沒有穩定收入。

收入欠穩定妻子感不安

目前已不再負責萬穗日常管理的張化橋,仍透過慢牛對萬穗和其他小貸公司進行投資,亦受邀作幾家企業顧問。他說,頂着家庭壓力,而小貸行業仍需要時間發展,還必須面對「冷血無情的監管環境」,但仍會堅持自己的路。
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